Dự thảo Luật Chứng khoán (sửa đổi) khi được thông qua và có hiệu lực sẽ thiết lập một khung pháp lý đồng bộ, khả thi và hiệu quả, phù hợp với yêu cầu thực tiễn trong quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán (TTCK). Điều này sẽ tạo động lực cho TTCK phát triển bền vững, đồng thời khuyến khích các tổ chức, cá nhân từ nhiều thành phần kinh tế và các tầng lớp nhân dân tham gia đầu tư vào TTCK, từ đó tạo ra kênh huy động vốn trung và dài hạn hiệu quả hơn cho nền kinh tế. Luật sư Nguyễn Thanh Hà - Chủ tịch công ty luật SBLAW trả lời phỏng vấn truyền thông về dự thảo như sau:
1/ Thưa ông, tại Dự thảo sửa đổi một số điều của Luật Chứng khoán, Bộ Tài chính đề xuất bổ sung quy định về nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp như sau:
d) Cá nhân tham gia đầu tư chứng khoán trong thời gian tối thiểu 02 năm, có tần suất giao dịch tối thiểu 10 lần mỗi quý trong 04 quý gần nhất và nắm giữ danh mục chứng khoán niêm yết, đăng ký giao dịch có giá trị tối thiểu là 02 tỷ đồng tại thời điểm cá nhân đó được xác định tư cách là nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp;
đ) Cá nhân có thu nhập tối thiểu là 01 tỷ đồng mỗi năm trong 02 năm gần nhất tính đến thời điểm cá nhân đó được xác định tư cách là nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp;
Hiện đang có tranh luận xung quanh việc sử dụng tiêu chí về tần suất giao dịch để nâng cao tiêu chuẩn của một nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp. Bởi lẽ, trái phiếu là một tài sản tài chính dài hạn và với thu nhập cố định và mục đích đầu tư thường để giữ đến ngày đáo hạn, do đó, việc dựa trên tiêu chí thu nhập là cần thiết nhưng việc đưa tiêu chí tần suất giao dịch như hiện nay (tối thiểu 10 lần trong 4 quý gần nhất) có thể vô tình khuyến khích những người sở hữu trái phiếu trở thành “trader”. Quan điểm của ông về vấn đề này như thế nào? Ông có đề xuất gì về quy định tiêu chí nhà đầu tư chuyên nghiệp?
Trả lời:
Vấn đề về việc sử dụng tần suất giao dịch như một tiêu chí để xác định nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp đang gây tranh cãi vì nó có thể không phản ánh đúng bản chất của những nhà đầu tư dài hạn, đặc biệt là những người tham gia vào các loại tài sản tài chính như trái phiếu, vốn thường được giữ đến ngày đáo hạn thay vì giao dịch thường xuyên.
Việc sử dụng tần suất giao dịch như một tiêu chí để đánh giá nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp có một số điểm chưa phù hợp như sau:
Thứ nhất, không phù hợp để đánh giá những nhà đầu tư dài hạn. Việc yêu cầu tần suất giao dịch tối thiểu 10 lần mỗi quý trong 4 quý gần nhất có thể khiến nhà đầu tư dài hạn bị gạt ra khỏi nhóm nhà đầu tư chuyên nghiệp. Điều này không phản ánh đầy đủ năng lực tài chính hay khả năng đầu tư của họ, nhất là khi các tài sản như trái phiếu không thường xuyên được giao dịch.
Thứ hai, tiêu chí này có thể dẫn đến việc khuyến khích các nhà đầu tư tham gia nhiều giao dịch ngắn hạn để thỏa mãn yêu cầu pháp lý, thay vì tập trung vào mục tiêu đầu tư dài hạn. Điều này có thể tạo ra một sự lệch lạc trong hành vi đầu tư và khuyến khích việc giao dịch theo hướng đầu cơ hơn là dựa trên giá trị thực của tài sản.
Một số đề xuất về quy định tiêu chí nhà đầu tư chuyên nghiệp:
Thứ nhất, tập trung vào đánh giá giá trị danh mục và kinh nghiệm của các nhà đầu tư. Thay vì tần suất giao dịch, quy định nên tập trung vào giá trị danh mục chứng khoán nắm giữ (ví dụ, giá trị tối thiểu 2 tỷ đồng) và thời gian tham gia thị trường (tối thiểu 2 năm), vì những tiêu chí này phản ánh năng lực tài chính và kinh nghiệm đầu tư của cá nhân một cách chính xác hơn.
Thứ hai, thu nhập và kiến thức chuyên môn của những nhà đầu tư. Đề xuất giữ tiêu chí thu nhập tối thiểu (ví dụ 1 tỷ đồng mỗi năm trong 2 năm gần nhất) để đảm bảo rằng nhà đầu tư có khả năng tài chính. Ngoài ra, nên xem xét thêm tiêu chí về kiến thức chuyên môn, chẳng hạn yêu cầu về việc hoàn thành các khóa đào tạo hoặc chứng chỉ liên quan đến chứng khoán để đánh giá năng lực hiểu biết về thị trường.
Như vậy, những tiêu chí này sẽ phù hợp hơn cho việc xác định tư cách nhà đầu tư chuyên nghiệp, đồng thời tránh khuyến khích những hành vi giao dịch ngắn hạn không mong muốn.
2/ Dự thảo Luật cũng có quy định cấm nhà đầu tư cá nhân mua trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ. Tuy nhiên, theo thống kê của Bộ Tài chính thì nhà đầu tư cá nhân hiện nắm giữ khoảng 35% giá trị trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ. Trước tiên, xin hỏi
(1) Quan điểm của ông về việc hạn chế nhà đầu tư cá nhân mua trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ.
Trả lời:
Không thể phủ nhận thị trường trái phiếu doanh nghiệp có vai trò và tiềm năng lớn ở Việt Nam, tuy nhiên về nguyên tắc, thị trường trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ là một thị trường đặc biệt có mức độ rủi ro cao. 6.630 nhà đầu tư cá nhân mua TPDN phát hành riêng lẻ đã được xác định là người bị hại trong vụ án xảy ra tại Tập đoàn Tân Hoàng Minh (Bản án HSST số 177/2024/HS-ST ngày 27-3-2024 của Tòa án Nhân dân thành phố Hà Nội), từ tháng 10-2023 đến tháng 5-2024, Cơ quan Cảnh sát điều tra Bộ Công an đã ra thông báo tìm người bị hại còn dư nợ trái phiếu của 25 gói trái phiếu liên quan đến vụ án xảy ra tại Tập đoàn Vạn Thịnh Phát. Những con số và sự kiện nêu trên có thể dùng để miêu tả chân thực về những biến cố đã xảy ra trên thị trường TPDN Việt Nam trong thời gian qua. Chính vì vậy, đối tượng tham gia thị trường này nên được hạn chế trong số lượng nhỏ nhà đầu tư có tiềm lực tài chính, kinh nghiệm chuyên môn và có khả năng nhận biết và chấp nhận rủi ro. Quy định này hướng đến mục đích ngăn ngừa, kiểm soát những rủi ro đã phát sinh trong thời gian qua đối với nhà đầu tư cá nhân.
(2) Theo ông, nếu quy định tại Dự thảo được thông qua, liệu có tạo ra cú sốc mới cho thị trường trái phiếu.
Trả lời:
Hiện tại, nhà đầu tư cá nhân trên thị trường Việt Nam sở hữu trái phiếu doanh nghiệp đang chiếm tỷ lệ khá cao là khoảng 35% tổng giá trị trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ đang lưu hành. Chắc chắn bất kì một chính sách nào trong thời gian đầu áp dụng cũng sẽ gặp những khó khăn khi thi hành, tuy nhiên để đánh giá chính sách có hiệu quả hay không phải đánh giá trên một chặng đường dài. Quy định về cấm nhà đầu tư cá nhân mua trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ bước đầu có thể gây khó khăn cho các nhà đầu tư cá nhân do yêu cầu về điều kiện quá chặt chẽ, tuy nhiên nó có thể bảo vệ nhà đầu tư trong bối cảnh thị trường trái phiếu còn nhiều lỗ hổng và các đợt phát hành trái phiếu còn kém về chất lượng và huy động vốn vì nhiều mục đích khác.
(3) Ông có đề xuất gì để chuyển đổi cơ cấu nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu, tăng tỷ lệ tham gia của các nhà đầu tư tổ chức?
Trả lời:
Để chuyển đổi cơ cấu nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu cũng như biến thị trường trái phiếu trở thành một kênh huy động vốn dài hạn, chia sẻ với gánh nặng của hệ thống ngân hàng, chúng ta cần tăng cường minh bạch thông tin của thị trường trái phiếu. Trong chu kỳ phát triển mới của thị trường trái phiếu doanh nghiệp, nhà đầu tư sẽ không chỉ quan tâm đến sức khỏe tài chính của tổ chức phát hành mà còn quan tâm tới cả chất lượng tín nhiệm của từng trái phiếu khác nhau, bởi vì mỗi đợt phát hành đều có những đặc điểm, điều khoản, điều kiện riêng ảnh hưởng tới khả năng thu hồi vốn của trái chủ. Hoạt động xếp hạng tín nhiệm giúp nâng cao tính minh bạch và ý thức thực hành minh bạch cho thị trường. Thông qua việc cung cấp kết quả xếp hạng tín nhiệm được công bố công khai trên website của các đơn vị xếp hạng, thị trường có thể biết được chất lượng tín nhiệm của các đơn vị phát hành hoặc thậm chí là từng khoản trái phiếu phát hành.
3/ Dự thảo sửa đổi một số điều của Luật Chứng khoán cũng yêu cầu trái phiếu phát hành ra công chúng phải có tài sản bảo đảm. Theo ông, quy định này có thực sự giúp đảm bảo quyền lợi, hạn chế rủi ro cho các nhà đầu tư trái phiếu đại chúng?
Trả lời:
Yêu cầu mới trong dự thảo sửa đổi một số điều của Luật Chứng khoán về việc trái phiếu phát hành ra công chúng phải có tài sản bảo đảm là một bước nhằm tăng cường an toàn cho nhà đầu tư.
Thứ nhất, trái phiếu có tài sản bảo đảm sẽ giúp nhà đầu tư có thêm sự đảm bảo về khả năng thu hồi vốn và lãi trong trường hợp tổ chức phát hành gặp khó khăn tài chính hoặc không thể thực hiện đầy đủ các nghĩa vụ thanh toán. Hiện nay, với sự xuất hiện của một số rủi ro và khó khăn trong thị trường tài chính gần đây, yêu cầu có tài sản bảo đảm cho trái phiếu sẽ giúp nâng cao tính minh bạch và giảm rủi ro cho nhà đầu tư, đồng thời khuyến khích các tổ chức phát hành quản lý tài chính hiệu quả hơn.
Thứ hai, trái phiếu không có tài sản bảo đảm phụ thuộc rất nhiều vào uy tín của doanh nghiệp phát hành. Khi có yêu cầu tài sản bảo đảm, nhà đầu tư sẽ có một mức độ an toàn cao hơn vì giá trị trái phiếu được hỗ trợ bởi tài sản cụ thể. Điều này có thể giúp hạ thấp rủi ro tín dụng, tức là rủi ro doanh nghiệp không có khả năng thanh toán trái phiếu đúng hạn.
Tuy nhiên, mặc dù quy định này giúp bảo vệ nhà đầu tư, nhưng giá trị tài sản bảo đảm có thể giảm sút theo thời gian hoặc chịu ảnh hưởng từ những biến động thị trường. Nếu tài sản bảo đảm bị giảm giá hoặc không có tính thanh khoản cao, nhà đầu tư vẫn có thể đối mặt với mất mát tài chính khi doanh nghiệp không thể trả nợ.
Như vậy, quy định này có thể hỗ trợ giúp đảm bảo quyền lợi, hạn chế rủi ro cho các nhà đầu tư trái phiếu đại chúng. Nhưng không phải là tuyệt đối bởi không hẳn những trái phiếu có tài sản đảm bảo có ít rủi ro hơn. Nhiều tài sản đảm bảo không có khả năng thanh khoản, chuyển đổi thành tiền để khi xảy ra rủi ro cho trái chủ. Các doanh nghiệp có thể sử dụng chứng khoán, bất động sản hay dự án hình thành trong tương lai để làm tài sản đảm bảo.
4/ Có ý kiến cho rằng, với Dự thảo sửa đổi lần này, cơ quan quản lý vẫn đang thiên về quản lý thị trường trái phiếu theo mệnh lệnh hành chính chứ chưa xây được khung quản lý dựa trên rủi ro. Ông bình luận gì về vấn đề này?
Trả lời:
Trong bối cảnh pháp lý tại Việt Nam, việc quản lý theo mệnh lệnh hành chính thường dựa trên các quy định chặt chẽ và yêu cầu tuân thủ nghiêm ngặt từ các chủ thể tham gia thị trường. Phương pháp này, mặc dù dễ dàng kiểm soát và thực thi, nhưng thiếu sự linh hoạt để thích ứng với biến động của thị trường. Bất kỳ sự thay đổi nào trong môi trường kinh tế hay thị trường đều phải chờ điều chỉnh các quy định pháp lý, dẫn đến sự chậm trễ và có thể cản trở sự phát triển của thị trường.
Ngược lại, quản lý dựa trên rủi ro tập trung vào việc xác định, đo lường và giám sát các yếu tố rủi ro tiềm ẩn, cho phép các cơ quan quản lý điều chỉnh biện pháp giám sát dựa trên mức độ rủi ro thực tế của từng chủ thể hoặc từng giao dịch. Điều này tạo điều kiện thuận lợi cho sự phát triển của thị trường mà vẫn đảm bảo an toàn, vì rủi ro được nhận diện và quản lý trước khi gây ra hậu quả tiêu cực. Ví dụ, trong quản lý thị trường trái phiếu, nếu quản lý theo mệnh lệnh hành chính, cơ quan chức năng có thể yêu cầu tất cả doanh nghiệp phát hành trái phiếu phải đáp ứng các điều kiện giống nhau về vốn và tín dụng. Tuy nhiên, trong quản lý dựa trên rủi ro, cơ quan quản lý sẽ xem xét mức độ tín nhiệm và khả năng trả nợ của từng doanh nghiệp để áp dụng các biện pháp giám sát phù hợp, như vậy doanh nghiệp có độ tin cậy cao sẽ được ưu tiên các thủ tục đơn giản hơn, trong khi doanh nghiệp tiềm ẩn nhiều rủi ro hơn sẽ phải đối mặt với các yêu cầu giám sát chặt chẽ hơn.
Để chuyển đổi từ mô hình quản lý hành chính sang quản lý dựa trên rủi ro, hệ thống pháp luật Việt Nam cần được củng cố với các công cụ và cơ chế giám sát tiên tiến. Cụ thể, hệ thống pháp luật cần cho phép áp dụng linh hoạt các tiêu chí đánh giá rủi ro, giúp cơ quan quản lý điều chỉnh biện pháp giám sát dựa trên tình hình thực tế.
Cơ quan quản lý cũng cần phát triển công cụ và công nghệ tiên tiến, như phân tích dữ liệu lớn và trí tuệ nhân tạo, để nhanh chóng nhận diện các tín hiệu rủi ro; một ví dụ điển hình là Singapore đã áp dụng công nghệ này để phát hiện hành vi gian lận trong giao dịch tài chính. Bên cạnh đó, việc đào tạo và nâng cao năng lực cho cán bộ quản lý là cần thiết, với nhiều khóa đào tạo được tổ chức bởi Ủy ban Chứng khoán Nhà nước Việt Nam nhằm trang bị kỹ năng giám sát và đánh giá rủi ro hiệu quả. Cuối cùng, sự chuyển đổi này đòi hỏi một thay đổi tư duy quản lý, từ kiểm soát tuân thủ đơn thuần sang một mô hình chủ động dự báo và quản lý rủi ro, việc áp dụng mô hình này sẽ không chỉ bảo vệ thị trường mà còn tạo điều kiện cho sự phát triển bền vững trong môi trường kinh doanh.
5/ Xếp hạng tín nhiệm là một mảnh ghép quan trọng trên thị trường vốn. Tuy nhiên, theo CGIF, tỷ lệ trái phiếu được xếp hạng tại Việt Nam gần như là chưa có, trong khi trung bình tỷ lệ này tại các nước Đông Nam Á là hơn 50%. Hiện, chỉ có Nghị định 155 có đề cập đế xếp hạng tín nhiệm trái phiếu trong khi Nghị định 65 chỉ mới đề cập xếp hạng tín nhiệm tổ chức phát hành mà chưa đề cập yêu cầu xếp hạng với công cụ nợ hay trái phiếu. Trong khi đó, sản phẩm mà nhà đầu tư mua chính là lô trái phiếu cụ thể.
Thưa ông, theo thông lệ, các quốc gia quy định thế nào về xếp hạng tín nhiệm cho các công cụ nợ và nhà phát hành?
Trả lời:
Theo thông lệ quốc tế, nhiều quốc gia đã quy định cụ thể về việc xếp hạng tín nhiệm cho các công cụ nợ và nhà phát hành nhằm nâng cao tính minh bạch và bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư.
Tại Hoa Kỳ, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) yêu cầu các tổ chức phát hành trái phiếu phải công bố xếp hạng tín nhiệm từ một hoặc nhiều công ty xếp hạng tín nhiệm được công nhận, đồng thời đảm bảo tính độc lập, minh bạch trong quá trình đánh giá.
Liên minh Châu Âu quy định rõ trong Quy định về xếp hạng tín nhiệm (CRA Regulation), yêu cầu các công ty xếp hạng tín nhiệm phải đăng ký và tuân thủ các tiêu chuẩn về minh bạch và hạn chế xung đột lợi ích, dưới sự giám sát của Cơ quan Chứng khoán và Thị trường châu Âu (ESMA).
Tại Singapore, các tổ chức phát hành trái phiếu cũng bắt buộc phải công bố thông tin đầy đủ về quy trình xếp hạng tín nhiệm.
Tương tự, ở Nhật Bản và Úc, các nhà phát hành trái phiếu phải công bố xếp hạng tín nhiệm từ các công ty có uy tín để cung cấp cho nhà đầu tư cái nhìn tổng quan về rủi ro.
Trong khi đó, tại Việt Nam, việc chưa có quy định cụ thể và tỷ lệ trái phiếu được xếp hạng tín nhiệm còn thấp có thể hạn chế khả năng tiếp cận thông tin của nhà đầu tư và làm giảm sự phát triển của thị trường trái phiếu.
Trên bình diện quốc tế, Tổ chức Quốc tế các Ủy ban Chứng khoán (IOSCO) đã ban hành Bộ Nguyên tắc về các Tổ chức xếp hạng tín nhiệm, tập trung vào quản lý xung đột lợi ích và trách nhiệm giải trình, trong khi các tổ chức xếp hạng lớn như Moody’s, Standard & Poor’s và Fitch Ratings tiếp tục đóng vai trò cung cấp thông tin về rủi ro của các công cụ nợ tại nhiều quốc gia.
Như vậy, mặc dù mỗi quốc gia có quy định cụ thể riêng, mục tiêu chung của hệ thống xếp hạng tín nhiệm quốc tế là đảm bảo tính minh bạch, công bằng và độc lập, góp phần bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư và duy trì sự ổn định của thị trường tài chính.
Theo ông, cùng với xếp hạng tín nhiệm, Nhà nước cần ban hành những chính sách gì để quản lý thị trường theo hướng kiểm soát rủi ro thay vì mệnh lệnh hành chính; đồng thời giúp nhà đầu tư có thông tin tham khảo để phân bổ tài sản theo thang rủi ro?
Trả lời:
Để quản lý thị trường theo hướng kiểm soát rủi ro thay vì dựa vào mệnh lệnh hành chính, Nhà nước cần ban hành một số chính sách quan trọng, bên cạnh việc phát triển hệ thống xếp hạng tín nhiệm độc lập. Trước hết, cần cải cách quy định về công bố thông tin, yêu cầu các tổ chức phát hành trái phiếu cung cấp thông tin minh bạch và đầy đủ về tình hình tài chính và khả năng trả nợ.
Tiếp theo, Nhà nước nên đầu tư vào nền tảng công nghệ thông tin hiện đại để thu thập và phân tích dữ liệu về rủi ro thị trường, từ đó cải thiện khả năng dự báo và cung cấp thông tin kịp thời cho nhà đầu tư. Đồng thời, cần thực hiện các chương trình giáo dục để nâng cao nhận thức về quản lý rủi ro cho nhà đầu tư, giúp họ hiểu rõ các phương pháp phân tích và hoạt động của thị trường tài chính. Nhà nước cũng nên khuyến khích phát triển các sản phẩm tài chính đa dạng với mức độ rủi ro khác nhau, tạo điều kiện thuận lợi cho việc phân bổ tài sản.
Thêm vào đó, việc thiết lập cơ chế giám sát và quản lý rủi ro hiệu quả cho các tổ chức tài chính là rất cần thiết để đảm bảo hoạt động an toàn và bền vững.
Cuối cùng, tăng cường đối thoại giữa cơ quan quản lý và nhà đầu tư để thu thập ý kiến phản hồi sẽ giúp điều chỉnh chính sách phù hợp hơn với thực tiễn thị trường. Thực hiện những chính sách này sẽ không chỉ giúp quản lý thị trường hiệu quả hơn mà còn tạo ra môi trường đầu tư minh bạch và an toàn, góp phần thúc đẩy sự phát triển bền vững của thị trường tài chính.
|
